J.P. Morgan Asset Management Schwellenländer-Ausblick: 'Kann das Pferd den Trend der Schlange durchbrechen?'

Frankfurt, 13. März 2014 - Für Schwellenländeranlagen war 2013, das chinesische Jahr der Schlange, ein schwieriges Jahr, und zwar sowohl für Aktien als auch für Anleihen: Die Märkte hatten Zeitpunkt und Auswirkung der Drosselung der lockeren Geldpolitik durch die US-Notenbank falsch interpretiert. Da die mit dem so genannten Tapering verbundene Nervosität die Anleger auch im Jahr des Pferdes 2014 weiterhin begleiten könnte, erwarten die Experten von J.P. Morgan Asset Management trotz positiver Aussichten eine höhere Volatilität an den Märkten: "Die Bewertungen von Schwellenländeranleihen erscheinen in nahezu allen Sektoren attraktiv, doch unserer Ansicht nach sind einige der grundlegenderen Risiken noch nicht vollständig eingepreist. So bleiben wir zunächst vorsichtig aufgestellt, sind aber überzeugt, dass sich eine Allokation in Risikoanlagen in diesem Jahr auszahlen wird", erklärt Michael Mewes, Leiter des Anleiheteams bei J.P. Morgan Asset Management in Frankfurt.

Im letzten Jahr litten die Märkte vor allem erheblich unter der Ungewissheit über den Zeitpunkt und den Umfang der Drosselung des billigen Geldes in den USA, was laut Mewes dieses Jahr jedoch weniger problematisch sein dürfte. Dennoch scheint das Wachstum in den Schwellenländern wieder stärker an das Wachstum in den Industrienationen gekoppelt zu sein. So dürfte das anziehende Wachstum in den USA und Europa auch den Schwellenländern Vorteile bescheren. "Entscheidend wird sein, sich auf Länder zu konzentrieren, denen ein erfolgreicher Wandel gelingt, und die fundamentale Verbesserungen als Folge zyklischer Anpassungen nutzen können", sagt Michael Mewes.

Bei Schwellenländer-Staatsanleihen in Hartwährung habe der Renditeanstieg 2013 in vielen Ländern attraktive Bewertungen geschaffen. Inzwischen seien die technischen Faktoren aufgrund der reduzierten Anlegerpositionen günstiger, zumal die Nettoemissionstätigkeit in diesem Jahr sogar negativ ausfallen könnte, was ebenfalls unterstützend wirken sollte. Im derzeitigen Umfeld präferiert Mewes Länder wie Indonesien oder Marokko, die weniger stark auf steigende Renditen der US-Staatsanleihen reagieren: Auch Länder, die direkt vom Wachstum der Industrienationen profitieren, wie beispielsweise Mexiko und Brasilien, sollten sich besser entwickeln, während rohstoffexportabhängige Länder tendenziell anfällig bleiben. In Anbetracht der politischen Volatilität in Osteuropa bleibt diese Region aktuell untergewichtet, was sie zuvor aus fundamentalen Überlegungen schon war.

Bei Lokalwährungsanleihen haben steigende Renditen und Kapitalabflüsse ebenfalls zu attraktiven Bewertungen geführt. Nach dem deutlichen Anstieg der Renditen und dem Abschwung der Währungen im Jahr 2013 sollte die notwendige Anpassung zum großen Teil bereits stattgefunden haben. Strukturell gesunde Währungen, die enger mit dem globalen Fertigungszyklus und dem Wachstum der Industrieländer verbunden sind, sollten dabei am besten abschneiden. Demgegenüber werden Währungen, die empfindlich auf die Entwicklung der Rohstoffpreise und ausländische Kapitalzuflüsse reagieren, weiter unter Druck stehen.

Nach einer Seitwärtsbewegung im Jahr 2013 sollten sich Unternehmensanleihen aus Schwellenländern nun weniger volatil entwickeln, was auch an der gestiegenen strategischen Beteiligung institutioneller Anleger liegt. Das Volumen an Neuemissionen wird in etwa dem Niveau des Vorjahres entsprechen, wobei es dennoch bei den Emittenten genau zu differenzieren gelte. Insgesamt biete die Verschuldung der Unternehmen in den Schwellenländern immer noch punktuell Anlass zur Sorge, sei aber insgesamt niedriger als in den Industrienationen. Das Fazit von Michael Mewes lautet entsprechend, dass aufgrund dieser Rahmenbedingungen innerhalb der Anlageklasse der Schwellenländeranleihen eine dynamische Vermögensallokation und die taktische Ausrichtung des Portfolios entscheidend sein werde.

Ansteigen der Unternehmensgewinne in den Schwellenländern lässt noch auf sich warten

Auch auf der Aktienseite hat sich 2013 - ganz im Sinne des chinesischen Tierkreiszeichens der Schlange - als unsicher erwiesen: So neutralisierte neben den Auswirkungen des Taperings der Gegenwind durch den nachlassenden Gewinnzyklus die zunehmend günstigen absoluten und relativen Bewertungen von Schwellenländeraktien. "Die langwierige Abschwächung der Unternehmensgewinne und Gewinn¬erwartungen in den Schwellenländern scheint zwar nach wie vor zyklische und nicht strukturelle Ursachen zu haben, hält aber länger als von uns erwartet an", erklärt Tilmann Galler, Client Portfolio Manager und Experte für Aktien der aufstrebenden Märkte bei J.P. Morgan Asset Management. Denn obwohl die makroökonomischen ebenso wie die Konsens-Erwartungen auf eine Verbesserung hindeuten, seien die Zeichen des Aufschwungs doch noch recht schwach. "Das ist zwar ermutigend, allerdings zeigen die Zahlen noch keine definitive Erholung an", so Galler.

Wandel oder Anpassung?

Die Marktreaktion auf die Tapering-Ankündigung der US-Notenbank zeigte sowohl Elemente von Nichtdifferenzierung - also eine "Abstrafung" der gesamten Anlageklasse - als auch von Differenzierung derjenigen Länder, die besonders anfällig für Veränderungen ausländischer Kapitalflüsse sind. Einerseits legt laut Galler die Korrelation von Schwellenländeraktien mit US-Staatsanleihen nahe, dass die Anleger das Tapering mit einer Straffung der Geldpolitik gleichsetzten. Auf der anderen Seite wurde innerhalb der Anlageklasse dann doch unterschieden und die anfälligsten Schwellenländerwährungen zu Recht abgestraft. "Um in diesem Jahr bei der Länderauswahl unter den Emerging Markets erfolgreich zu sein, muss man analysieren, wie weit die Anpassung der einzelnen Schwellenländer fortgeschritten ist und wo ein echter Wandel stattfindet", betont der Experte. So haben die Währungen von vier der "fragilen Fünf", also der Länder mit defizitärer Leistungsbilanz, bereits auf ein recht günstiges Niveau abgewertet und die indische sowie die indonesische Rupie, die türkische Lira und der südafrikanische Rand erscheinen im Vergleich zu unseren Schätzungen ihres fundamentalen `fair values` nun günstig. Und selbst der brasilianische Real hat die massive Überbewertung der vergangenen zwei Jahre abgebaut. Nichts desto trotz seien noch nicht bei allen Ländern die schlechten Nachrichten vollständig eingepreist. Unter den "fragilen Fünf" scheinen die Reaktion der Geldpolitik und der Anpassungsprozess in Indien am günstigsten zu sein, während die Leistungsbilanz, die Reservebildung und die Inflationstrends in zwei anderen Ländern der Gruppe - nämlich der Türkei und Südafrika - weniger vorteilhaft erscheinen.

Historisch günstige Bewertungen von Schwellenländeraktien

"Wir halten die Bewertungen sowohl auf absoluter als auch auf relativer Basis nach wie vor für attraktiv. Das derzeitige Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,4 hat ein Niveau erreicht, bei dem es in der Vergangenheit lohnend war, zu investieren", unterstreicht Galler. Und auch bei Betrachtung des um zyklische Ausschläge bereinigten Kurs-Gewinn-Verhältnisses zeigt sich, dass die Schwellenländer im unteren Bereich ihrer Bewertungsspannen notieren. Laut dem Experten gilt es allerdings zu beachten, dass das Tapering auch auf einem anderen Weg Auswirkungen haben könnte: "Wenn die Drosselung der lockeren Geldpolitik Druck auf die Risikoaufschläge der Schwellenländeranleihen ausübt, können die Kurs-Gewinn-Verhältnisse nur schwer zulegen." Zudem sollten Anleger beachten, dass sich die Kapitalflüsse massiv zugunsten von Aktien der Industrieländer verschoben haben. So ist Tilmann Gallers Fazit, dass Anleger statt die Schwellenländer ganz zu meiden versuchen sollten zu verstehen, wo sie dank günstiger Bewertungen dafür belohnt werden, mehr Risiko einzugehen.


Die beiden Experten haben ihren Marktausblick in einer Web-Konferenz noch detaillierter vorgestellt. Die Aufzeichnung ist hier zu finden: http://wcc.webeventservices.com/clients/default/presentation/default.html?titlecolor=000000&eventid=745685&sessionid=1&username=&partnerref=&format=wmaudio&mobile=false&flashsupportedmobiledevice=false&helpcenter=false&key=595EEC0A3540705E269A062A46D6E0D3&text_language_id=en&playerwidth=900&playerheight=701&eventuserid=94519605&contenttype=A&mediametricsessionid=74840423&mediametricid=1211116&usercd=94519605&mode=launch